文源 | 源Sight
作者 | 周艺
雅诗兰黛和PUIG的合并最终没有成行，然而市场的反馈或许能让其感到庆幸。
前不久，雅诗兰黛和西班牙美妆巨头PUIG联合发布声明，宣布正式终止两家长达数月的合并谈判。这场并购如果成功，本将缔造一个估值超400亿美元的美妆集团。尽管这一体量对比欧莱雅2000亿美元的市值仍有较大差距，但两大企业的品牌矩阵结合后，其在高端阵营的市场份额将大幅提升。
图片来源：PUIG
与欧莱雅大众、高端、皮肤医学线的全覆盖相反，雅诗兰黛缺乏一些代表性的平价线和药妆线产品，相对有些“偏科”。而此前将PUIG选为标的，则能看出其想要切入全球高端彩妆和香水赛道，以对细分市场的精细化运营为日后主要增长点的战略意图，从而放弃成为一名全科选手。
市场对此并非完全不看好，双方确实能在香水市场中实现资产互补，创造一个历史上最庞大、控制力最强的产品矩阵，但与此同时，考虑到两大家族在控制权上的博弈、整合风险以及财务压力等因素，双方都无法保证结合后能真正实现双赢。
合并失败的消息公布后，PUIG因为失去了借助巨头实现全球化的跳板，股价大跌，但雅诗兰黛却因为卸下了巨额收购可能带来的负债和整合泥潭，股价反倒大涨11.5%。
雅诗兰黛最终放弃了这场豪赌，但在全球美妆消费向功效化转型的下半场，它们的困境仍然严峻且急迫。
01
被高端架住了
雅诗兰黛的核心增长引擎是高端护肤和彩妆业务，二者加起来的销售占比超过80%，旗下品牌大多以高客单价著称，为集团带来了利润率方面的高护城河。最新财报中，雅诗兰黛的毛利率达到了76.4%。
这一成绩得益于雅诗兰黛最新降本增效的战略，但更核心的原因仍是其坚持的高端定位。
不过，在全球美妆消费功效化趋势全面抬头的当下，雅诗兰黛这种过度依赖传统高端战线的脆弱性已经有所体现。2025财年，雅诗兰黛护肤和彩妆板块的销售均出现下滑；2026财年前三季度，护肤品类增长3%，彩妆品类微跌1%，香水板块增长10%。
图片来源：雅诗兰黛财报
此外，旅游零售去库存、免税市场低迷等因素仍在影响雅诗兰黛的进一步增长。传统支柱尚在恢复，雅诗兰黛需要找到一个具备强抗周期属性的板块来平衡资产，目前唯一一个有明显增长的香水显然是一个最好的选择。
雅诗兰黛集团内部，Le Labo和 TOM FORD是高端香水领域的重要代表，在此之外，PUIG则是少数以香水立身的上市美妆集团。2025年，PUIG集团的营收突破50亿欧元，在香水大盘增速放缓的背景下，依然增长了7.8%。
财报显示，其在全球高端/精选香水市场中，占据了11%的价值份额。Carolina Herrera旗下的 Good Girl（高跟鞋香水）在最新行业排名中已经冲上了全球第一大女香系列的宝座。而且与另外一家大厂科蒂不同的是，PUIG对旗下多数香水品牌拥有永久所有权，并已经搭建成比较完整的高低层级矩阵。
护肤品陷入功效内卷，相比拥有理肤泉、修丽可的欧莱雅，雅诗兰黛的赢面并不大，加之对方对于高端美妆、香水领域的激烈扩张，也让雅诗兰黛倍感压力。
2025年，欧莱雅以40亿元收购了开云集团的美妆业务，其中就包括高端香水Creed以及Gucci、葆蝶家、巴黎世家等多个奢侈品牌50年美容美妆产品授权。
此前阿玛尼打算出售业务时，欧莱雅也表现出颇为积极的态度，这都显示出其向高端和奢华美妆进一步扩张的意图。
如何抵御这个超级巨头对市场份额的进一步蚕食，雅诗兰黛不得不开始寻找一个合适的标的来做资本防御。
02
大家都松了一口气
根据媒体报道，因为PUIG旗下的彩妆品牌Charlotte Tilbury的创始人在谈判后期寻求更优厚的财务回报，导致PUIG要面临数亿欧元的额外支出。另外，兰黛和PUIG家族都希望在新集团拥有话语权。种种原因叠加，最终导致了合并流产。
相比于结合后未必实现的双赢，目前的状况确实能让市场的各个参与方都感到庆幸。
对雅诗兰黛来说，其本身正在进行的“BEAUTY REIMAGINED”战略是一个甩包袱的过程，但此次合并却会导致其在财务上背负更大压力。有媒体报道称为了这笔交易，雅诗兰黛在全球寻找50亿美元的融资。
另外，目前雅诗兰黛还在解决自身护肤供应链的库存情况，如果分流出精力去梳理香水线，也可能错失对核心基本盘的调整窗口。
而从PUIG的角度来看，与雅诗兰黛这样的巨头合并，之后的决策灵活性会大为降低，旗下Byredo、Dries Van Noten等独立品牌与雅诗兰黛的Le Labo之间也会产生内耗冲突，前者在集团内部的竞争中或许也会有“失权”的可能。
图片来源：Byredo
另外，从老大欧莱雅的角度来看，其同样松了一口气。
毕竟，如果PUIG的香水/彩妆加上雅诗兰黛的传统护肤基本盘组合成功，将诞生一个年营收约200亿美元、横跨几乎所有美妆细分赛道的“联合舰队”，势必会对其高端领域的扩张造成防御性压力。
拉长维度看，欧莱雅当初与开云的并购建立在前者颇为稳健的增长中，并且补足了其最新战略里的空白。而雅诗兰黛近期所进行的并购，则是在调整期加码经营压力，在当前增长放缓的美妆周期里并不合时宜。
03
平衡之道
从营收体量来看，欧莱雅和雅诗兰黛尚不能相提并论。2026年第一季度，欧莱雅的销售额为970亿元人民币，而雅诗兰黛则是236亿人民币。虽然中间还隔着宝洁、联合利华等大厂，但在高端美妆市场，欧莱雅和雅诗兰黛确实更适合做对比。
两者在品牌矩阵上的根本差异是欧莱雅拥有大众、高端、皮肤医学和专业美发四个板块。2025年其增长最快的是美发和皮肤科学部门，分别增长了7.5%和5.5%，反倒是高端化妆品，仅增长了2.8%，大众品牌则增长了3.5%，其中大众品牌的销售额为161亿欧元。
在高端消费疲软时，欧莱雅的大众消费板块会充当缓冲；当消费者追求功效时，其皮肤科学部门便可以爆发。这种平衡让欧莱雅在当下的市场中表现相对稳健。
图片来源：欧莱雅2025年财报
而雅诗兰黛最新一季度的增长几乎完全由香水板块拉动，而核心收入支撑的护肤和彩妆的增长仍然较为艰难，也暴露出其品类布局的脆弱性。
对大众品牌的经营一直是雅诗兰黛的一个弱点，今年起也传出要低价出售旗下三个终端品牌的消息。蒂佳婷、Too Faced、Smashbox被摆上了货架，当初雅诗兰黛收购它们的本意是为了切入医学护肤的赛道，并扩展年轻化布局，但收购后并未有出色表现。
可以看出，雅诗兰黛无法灵活地对待旗下不同定位的产品线，虽然想扩充市场，但却难以摆脱最初的高端基因。因此，在对待自己未曾涉足的医学护肤赛道，其还是选择了一个高端品牌。2026年，雅诗兰黛投资了英国奢华临床护肤品牌111SKIN，后者产品单价在千元档位。
雅诗兰黛需要的平衡并不是盲目做平价大众产品，而是需要做品类的平衡，一味地加注香水赛道并不是一个好的选择。另外，通过收购和培育在成分党和贵妇之间建立更匹配的阶梯，也有助于其抓住目前市场中的高净值人群。
目前，雅诗兰黛的战略核心还包括渠道补课，其正在艰难地从过去过度依赖的百货公司和免税渠道中抽身，同步推进全球组织重组。据了解，雅诗兰黛全球重组计划预计最终会裁减9000到10000个岗位，在缩减百货公司人员配置的同时，加速转移到线上渠道。
雅诗兰黛需要一些结构性的微调，与PUIG的“和平分手”反倒成为一个较为理智的商业决策——规模并不能带来必然的胜利股票配资网址之家，身份的敏捷和灵活才是关键。
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